A股新估值體系再解讀：新政後熱點回歸與價值重尋

本報記者 李新江 北京報道自《中共中央關於全面深化改革若干重大問題的決定》（下稱《決定》）發佈之後，迷你倉資本市場對於未來大經濟框架的解讀，以及政策利好的挖掘迅速展開。尤其是其中多層次市場體系和新股發行制度的重大變革，對未來證券市場走勢的影響成為諸多業內人士爭論的焦點。"三中全會開�了中國經濟的新航程，也開�了股市的新牛市。"樂觀者給出這樣的評價。與此同時，也有不同觀點認為，市場對於不同板塊之間的走勢分化應該持續關注。不同的觀點之間，邏輯依據如何？專業人士對於未來A股格局有何預判？傳統熱點格局是否會一直延續？針對這一系列問題，本報記者採訪了銀華基金投資總監王華，華商基金基金經理吳鵬飛等投資經理，以及博時基金宏觀策略部總經理魏鳳春等研究人士。《決定》後A股格局前瞻《21世紀》：本屆三中全會《決定》中對A股市場影響最大的因素是什麼？如何把握後市的投資邏輯？魏鳳春：會議對投資最大影響，或在於利益分配關係的調整。會議表露的改革意向，對金融、石油、電力、鐵路和政府消費等相關行業有負面影響，對軍工、安防、醫療、文化傳媒、新能源、環保和信息化等行業則是利好。因此，在三中全會之後的11月投資策略，應該是堅決迴避利益受損者，並從受益行業中尋找優質標的。吳鵬飛：資金面將走向中性偏負面。這對於原有的貨幣政策導向是一種衝擊，並且這種衝擊在未來會有放大的作用。未來的市場投資機會，產業轉型利潤支持才是更重要的因素。《21世紀》：在IPO註冊制的推動下，A股的估值將出現什麼變化？王華：市場的估值水平主要由上市公司的業績增長的速度、確定性和持續性決定，和新股發行制度沒有本質聯繫。吳鵬飛：IPO制度改革是資本市場向市場化方向邁進的重大進步，從中期來看，影響是正面的。一方面，將改變原有體制里非市場化的部分，帶來好的標的，使資金流通更順暢；另一方面，將縮小國內A股市場和國外市場估值體系的差距，實現A股市場估值體系和國際接軌的過程。《21世紀》：未來A股的資金面是否會有所變化？王華：資本市場的雙向流動是實現人民幣國際化的必然要求，並不一定會影響A股市場的資金面。當然，在資本雙向流動的背景下，A股市場資金面的波動將會更加複雜。吳鵬飛：整個資金面不會再回到寬鬆的狀態，而是中性偏緊的一個狀態。金改背景下：熱點回歸與價值重尋《21世紀》：《決定》中金融改革方向定調，對資本市場會產生什麼樣的影響？會以什麼樣的邏輯延伸到不同相關板塊的上市公司表現？王華：金融改革的核心是打儲存倉壟斷，推進利率和匯率的市場化定價。雖然在利率市場化的過程中，長期被壓低的居民存款利率將會系統性抬升，這對金融機構來說是資金成本的上升，有可能使金融機構的淨息差收窄，進而成為壓制金融股估值的負面因素。而整體資金價格的抬升，對整體市場的估值也有一定的負面作用。但金融改革的總體推進，將有利於資金價格的合理定價，使資金要素更合理的配置到效率更高的地方，總體有利於金融風險的化解和經濟效率的提升。吳鵬飛：當前的問題在於社會貨幣總量很大，但價格體系扭曲，貨幣流通體系僵化，以銀行為主。現在我們整個社會的企業和經濟已經適應了原有的低成本運作模式，但那個低成本實際也是由老百姓承擔的。改革對於原有的體制是極大的考驗，但改革對於提高資源配置效率是積極有效的。利率是貨幣的標簽，是這個產品的價格，當前我們的制度很多是在控制貨幣的流向，而利率市場化改革一旦實現，整個社會的資源配置就會非常有效，資金自己就會流向更有效率的領域中去。《21世紀》：你在未來的投資中，對於投資邏輯和熱點的把握，是否會有所改變？王華：不會發生變化，首先，新股發行制度改革對市場走勢不會有根本性影響。市場走勢是由上市公司基本面決定的；其次，對於國際資本的流動，對逐利的資本而言，衡量風險收益是決定其流向的根本原因。如果中國經濟在全面深化改革、釋放制度紅利的推動下，這對A股市場是有利的。吳鵬飛：應該說，IPO改革只是改變了資金的評估體系，改變了標的的波動區間，但不會影響我們對於標的屬性的認知。《21世紀》：對於目前的熱點炒作，以及部分熱點股的估值回歸，您如何看待？魏鳳春：中國社會和經濟大的背景是轉型，經濟增長方式由投資到創新驅動，政府更加關注民生和生態環境，這種背景下受益的當然是新興或民生攸關的行業，受損的更多是周期行業。所以，這種周期與新興成長分化的格局可能繼續。吳鵬飛：從前期的熱點來看，新興產業的方向是正確的，但不可否認估值是有泡沫的。短期任務是消化估值泡沫。前期有很多小股票瘋漲，大家想不通它們為什麼那麼瘋狂，原因就在於今年是中國資本市場那麼多年以來，第一次在出現機會的情況下，整個社會在加杠杆，即加入了融資融券的做法來選股票，現在我們的杠杆比率大約在1：1到1：4之間，這個過程什麼時候會結束？我認為，當目前市場中3000億融資盤被消化得差不多的時候，風險也就釋放得差不多了。等到2014年風險化解、市場不再瘋狂的時候，我們仍舊堅定地看好新興產業和制度要素釋放的產業。（編輯 楊穎樺）迷你倉最平